地产行业业绩整体靓丽 毛利率持续回升

来源:金融界 2017-11-02 13:25:33

  平安证券

  财报整体延续靓丽。尽管前三季度政策调控持续收紧,但全国商品房销售额同比仍增长14.6%,加上2015-2016年销售项目步入结算周期,上市房企三大表状况延续靓丽。前三季度行业整体收入增长4.3%,净利润增长26.9%,较201 6年全年增速分别降低25.3个和9.2个百分点。考虑到结算滞后于销售,预计短期上市房企业绩仍将维持较好表现。从利润拆分来看,净利润增速高于营收增速主要因:1)毛利率同比提升;2)非并表合作项目增多,投资净收益同比增长65.6%;3)少数股东损益占比下降。分公司来看,中小房企业绩增速为48.1%,高于区域龙头(24.7%)、行业龙头(11.7%)和商业及园区开发房企(18.2%).

  毛利率持续回升,业绩保障度高。2017年前三季度上市房企整体毛利率28.7%,较2016年上升1个百分点;其中区域龙头毛利率较2016年全年提高3.4个百分点至34.2%。考虑到2015年以来房价大幅上涨,预计短期主流房企毛利率有望持续小幅回升,但中长期来看,由于近年地价上涨幅度大于房价涨幅,叠加建安成本上升,开发商结算毛利率仍将承压。期末行业预收款1.97万亿,较年初上升42.2%,为过去四季度营收总和的120%,创近年新高,奠定未来业绩高增长基础。

  销售回款放缓,去化周期处于低位。受银行信贷收紧等影响,房企前三季度销售回款率均有所下降,上市房企销售商品、提供劳务收到的现金为15168亿元,同比增长11.3%,较2016年增速降低27.5个百分点。龙头房企依靠强大的运营能力和灵活的战略布局,持续扩大市场份额,2017年前9月TOPlO和TOP50销售额市占率分别为24.9%和45.8%,较2016年末分别提升6.6个和11.2个百分点。我们用存货重估市值(存货/(1-毛利率))减去预收款后除以过去四个季度的销售回款来衡量去化周期,期末行业整体去化周期1.9年,处于2007年以来低点,其中行业龙头去化年数已低至1.26年。

  新开工提速,补库存积极。销售大幅回升叠加库存创新低,部分房企出于补库存目的持续加大土地获取力度,同时积极开工加快推货,开工提速叠加地价高企导致房企现金流支出大幅增加。从购买商品支付的现金口径来看,201 7前三季度上市房企整体购买商品、接受劳务支付现金11734.6亿元,同比上升29.6%。分公司来看,行业龙头房企扩规模意愿更强,前三季度购买商品、接受劳务支付的现金同比增长58.4%,远高于区域龙头(38.2%)、商业园区开发类(29.2%)和中小房企(7.5%)。相比之下,持续收紧的融资渠道及不断高企的土地竞拍门槛,限制了中小房企的投资力度。

  投资策略:随着2015-2016年项目步入结算周期,预收款充足叠加毛利率提升,预计2017-2018年房企业绩增速仍将维持高位,考虑估值切换龙头房企2018年PE普遍不到10倍。同时尽管调控持续加码,但龙头房企销售持续靓丽,22家主流房企2017年前10月销售额同比增长48%,部分房企已提前完成全年销售目标。站在目前时点,持续看好龙头房企表现,建议关注:1)低估值受益集中度提升的龙头房企:万科、保利、金地;2)优质资源型成长天健、招商、城建;3)业绩高成长个股新城、天健、蓝光、阳光城(6.82 -4.88%,诊股)、华侨城、华夏等。

  风险提示:销售不及预期风险。

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