汇率为什么贬得根本停不下来?

来源:凤凰新闻 2018-06-29 09:44:16

文章来源:微信公众号“起朱楼宴宾客”;作者:大卫翁

最近人民币贬得有点猛。

截止到昨天(27号),这个月人民币兑美元已经贬了3.1%。

什么概念呢?还记得2015年8月央妈宣布实施汇改的时候吗?当时投资者就像惊弓之鸟般抛售人民币,媒体也争先恐后报道人民币所谓的大幅贬值。

那么现在回头看,那个月人民币究竟贬了多少呢?

2.7%。

所以说,和那次不同,这次的贬值颇有“这里的黎明静悄悄”之感。不但投资者没什么太大反应,媒体也很轻描淡写。

不知道是不是下跌的股市和“高烧不止”的房市,成功地为汇率打了一次掩护?

不过呢,如此快速猛烈地贬值,肯定超出了正常波动的范围。我们还是有必要来看一看,贬值原因究竟是什么,是不是什么危险的信号?

原因

其实打开汇率图,我们很容易就可以找到贬值的第一个原因,那就是从去年下半年到今年一月底,人民币汇率涨得实在是太猛了,猛得让人有些匪夷所思,也脱离了基本面,所以是时候“往后稍稍”了。

去年下半年到今年1月份人民币“疯狂”升值

当然,关于这一点,看人民币兑美元还不是最合适的。因为美元也处于贬值周期,人民币兑美元升值是理所应当的。我们应该去看的,是CFETS公布的一篮子货币汇率。这家央妈的下属机构不但负责发布人民币每天的中间价牌价,同时也会根据人民币兑各个外汇的牌价综合起来,形成一个一篮子汇率指数。

从下图我们可以看到,人民币从去年5月开始就对这一篮子货币持续升值,一直到这个月,升值幅度已经超过5%。

不要小看这5%,对于很多外贸和出口制造行业来说,可能整个业务的净利率也就5%~10%。这么连续升值,小企业又没有对冲手段的话,赚到手的美元换回人民币,基本上就和成本相当,也就是白干了。

那么问题就来了,这么猛的升值究竟是为何?

虽然去年前半段人民币兑美元已经开始升值,但从上图可以看到,当时对一篮子货币还是贬值的,说明那时候的升值主要是跟随美元的步伐。怎么到年中的时候,形势就逆转了呢?

除了5月央妈加入逆周期因子进行了调控之外,更重要的原因需要再往前推一步,那就是之前两年大幅贬值导致的结汇需求终于憋不住了。

还记得2016年的全民换汇吗?当时市场上疯传人民币还要继续大幅贬值,7只是个起步, 8、9甚至是翻个倍都不是梦。所以当时我身边很多朋友是以1:7甚至更高的汇率大把大把地换美元,简直就是不计成本、不论金额,有多少换多少。

个人尚且如此,对于那些本来就因为进出口生意拿着外汇收入的企业来说,当然更是手握美元心里不慌。它们宁可在内地借钱或者发债维持正常的生意,也不肯把外币结汇。正好前两年市场利率又低,人民币随便贬几个点,不就把利息钱挣出来了么?

其实吧,这种心理很大程度上是因为之前人民币的波动太过单向,大家根本就不懂什么是汇率风险造成的,还以为可以从这玩意身上赚钱。在成熟经济体里,是不大会有实体行业的公司敢挣这个钱的。它们对于汇率风险唯恐避之不及,能对冲就对冲。这大概就叫吃一堑长一智。

这不,等到2016年末人民币贬到6.9666,大家都在屏息等着破7的时候,咦?跨年后,人民币居然调转方向开始升值了。

这些企业左等右等,不仅没等到人民币再度贬值,反而在5月因为央妈加入的逆周期因子,迎来了一轮更加猛烈的升值。这次不但人民币兑美元单月就涨了1.1%,而且兑一篮子货币也由贬转升了。

这些企业和个人终于等不住了,原来一直憋着的结汇需求在6月终于开始释放。

外管局网站公布的2017年银行结汇数据,此处包括银行代客的经常项目结汇和远期结汇之和。

猛烈的结汇需求,严格管制下企业对外投资冲动的偃旗息鼓,再加上中国经济出现小阳春,海外资金开始寻找新兴市场的投资机会,三股力量共同作用之下,直接推动了人民币的全面升值。

这种升值趋势在今年1月份达到高潮,一个月时间里,人民币兑美元就升了3.4%,CFETS汇率指数也升了1%。

这显然又走向了另一个极端,连央妈都受不了,把逆周期因子给调成中性了。

所以,就算最近人民币贬得这么猛,但如果我们去看今年以来的全球汇率的涨跌幅,除了日元这个避险货币之外,其实人民币兑美元在主要货币里算是贬值很少的了,也就贬了1.4%。

相比之下,欧元贬了3.3%,英镑贬了2.6%,加元和澳元都贬了5%以上。新兴市场货币就更不说了,最近阿根廷、土耳其之类的货币不就直接崩盘了……

对比今年以来各国货币兑美元的贬值幅度,中国真的不算啥

说了这么多,其实还只说了一个原因,那就是货币超调后带来的反作用。除此之外还有更明显的原因,那就是“毛衣战”和国内信用风险频发带来的经济下行担忧。

如果去看这一轮人民币贬值的两个关键时间点,一个是4月20日前后,一个是6月19日前后,分别是开启贬值和加速贬值。前者是中兴事件让市场看到了“毛衣战”非但没有缓和,还有加剧迹象,而后者则是降准从传闻到落实,让投资者意识到中国可能要动用货币手段来解决信用风险问题了。

上面说的这些贬值原因里面,没有一个是央妈的因素。市场上说这一轮贬值是中国政府对贸易战的回击,基本上是无稽之谈。原因很简单,虽然人民币贬值有助于增强出口竞争力,但对美国经济能造成什么实际伤害吗?增加的那点逆差恐怕还不够付中兴的罚款呢。

影响

不过央妈在这一轮贬值中有没有起什么作用呢?其实也有,那就是袖手旁观,乐见其成。不干预也是一种作用嘛(当然昨天传出央妈通过大行开始控制贬值速度了,毕竟贬太快也不行)。

为什么央妈要乐见其成呢?回想2015年和2016年初人民币大幅贬值的时候,监管层显然是不高兴的,不但让资本管制骤然从严,还严加管教了不听话的大佬们。那这一次有什么不同呢?

来,要回答这个问题,先跟我读三遍:

没有大规模资本外流的贬值是好贬值。

没有大规模资本外流的贬值是好贬值。

没有大规模资本外流的贬值是好贬值。

上一轮贬值之所以会造成股市动荡,甚至影响经济,最重要的原因是伴随了大规模的资本外流。资本外流会消耗外汇储备,逼迫央妈卖出美元收回人民币,客观上造成了金融条件的收紧,从而影响金融市场和实体经济。

而这一次没有资本外逃这个非常恶劣的副作用伴随,其实适度贬值是有利于对冲“毛衣战”可能带来的关税影响,稳定中国的出口业,从而帮助经济维稳的。

市场也是看到了这一层的意义,所以有央妈默许,那就策马奔腾吧。

最近在看一本回顾20世纪30年代全球大萧条的书,里面用了很多篇幅描绘西方各国使用汇率贬值手段来提振经济的历史。

当时谁先放下面子放弃“金本位”,谁家的货币就会大幅贬值。而贬值之后呢,一方面减轻了这个国家黄金储备流失的风险(维持金本位,意味着央行需要按照一定的比率允许投资者将货币兑换成黄金并且提走),另一方面则降低了生产成本,提振了本国经济的竞争力。

当时像美国、英国,一放弃金本位,汇率动辄就是先贬30%为敬,像中国这样10%以内的汇率波动,真心不算是什么大事儿……

还有最后一个问题。为什么这次贬值,大家伙都这么淡定,没有造成资本外流呢?

我猜,一方面上一轮贬值里兴风作浪,大肆把钱转到海外进行并购的大佬们,基本上都菊花残满地伤,只能消停了。

而另一方面,人民群众的汪洋大海也顾不上汇率了。经过这几年的房市涨涨涨、买买买,基本上有现金的变成没现金,没现金的加了杠杆,哪里还有钱去换美元呢?

所以说,中国特色的防资本外流就这样取得了圆满成功。

(注:本文所有观点仅代表作者本人,均不代表凤凰网国际智库立场)

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