寻找防御性增长标的之通策医疗

来源:和讯网 2018-12-02 14:03:19

前几天已经陈述过当前经济环境下的投资策略框架,并从数据上论证目前经济环境处于本轮经济周期的萧条阶段,萧条阶段的特点是总需求下行,上游资源品价格由衰退阶段出现的上涨开始回落,现阶段投资策略上应该侧重选择那些周期性弱、经营财务风险小的品种:周期性弱的代表性行业有衣食住行医疗等必须消费品种,这类行业的特点是需求受经济周期波动影响较小,毕竟就算经济不好工资奖金少了该吃的还是要吃,病了还是要去医院;经营财务风险小的企业通常位于产业链下游,直面客户终端,这类直接面对C端客户的企业有个好处是不用担心被人拖账期的问题资金使用效率高,产品服务生产出来直接卖给客户公司现金流非常好。

依据这个投资框架,今天主要想聊一聊医疗板块的下游服务商通策医疗(600763,股吧)这个企业,这个公司主要是为C端客户提供口腔医疗服务的,在全国各地开设了近30家口腔医院,是中国大型口腔医疗连锁机构。公司旗下杭州口腔医院创建于1952年,是世界上较大的口腔医院,并于2016年5月挂牌中国科学院大学杭州口腔医院。

下载APP 阅读本文更深度报道

从公司的主营构成来看95%以上收入都来源于医疗服务,且主要为口腔医院服务,近五年复合增长率在20%以上,近两年毛利率随营收稳步上升。公司经营模式上比较有特色,采用的是“区域总院+分院”的模式,区域总院平台对医生医疗服务技能、学术地位形成支撑,并在区域内形成品牌影响力,分院作为总院的“护城河”可将品牌影响力快速推开,实现医疗资源的优化及患者就诊便捷。这种模式通过品牌效应在一定区域内形成较强的护城河,这种品牌效应不只是针对下游顾客而言,对于医生而言,因为除了薪酬外科研成果是医生十分看重的,发表的科研成果多了不仅可以更容易评职称,有名气了收入也会大大提高,公司以总院作为科研平台为医生提供科研支持是一种非常好的留住人才的手段。从今年8月9日的机构调研内容来看,医院的固定资产成本仅占9%~10%,能够留住人才才能够让公司的规模效应发挥出来,当然这个也是服务业的特点。

这种医疗服务企业的资产负债表是比较轻的,公司也是从2015年Q4才开始有有息负债,不过截止目前有息负债也仅有大概5.5亿,融资的目的主要是近两年一连串设立了几家有限合伙制的投资基金的设立及浙江省内医院扩张,值得一提的是,目前通策的海外扩张方式主要通过这些有限合伙基金的对外投资的形势,这种上市公司掏钱进行体外培育的方式确实会经常引发股东们的不满。这种生意模式比较轻还体现在一来下游面向C端用户,基本没有什么应收款,医护材料即用即购不用囤存货,资金使用效率真的是非常高。

由于目前并表的营收构成90%都在浙江省内,部分省外医院由基金投资的还看不到增长情况,有些新闻报道称通策发展10年业务还局限在省内说法还是有失偏颇,从今年10月25日的机构调研纪要来看,目前公司省内的增长数据还是比较好的。杭州总院及主要分院营收增长均在20%左右,利润增长则均在30%左右的水平,这种生意的特点是,前期医院固定资产投资完成后,随着需求的释放设备利用率的提升,毛利率会持续稳步上升,利润增速会高于营收增速。

公司业务目前仍处于中高速增长的另一个依据是管理费用中的职工薪酬同比增速接近30%,这种企业由于没有什么存货,口腔医疗面对C端客户也不存在什么预收款,财务报表比较难看出业务是否还在增长,其实从管理费用里的职工薪酬可以看出,医院业务增长公司会招聘更多人手为业务拓展做准备,业务经营前景惨淡管理层自然会裁减员工压缩开支,这样来看,职工薪酬其实是一个先行指标,从这个数据来看通策医疗的业务增长大概率仍然能够维持中高速。

总的来说这门生意是非常好的,下游需求稳定增长,现金使用效率很高,前期固定资产投入完成后,后续规模效应释放利润率持续走高,公司打造医疗连锁品牌及科研平台,对客户来说有品牌溢价,有粘性;对医生来说能够辅助出科研成果有利于职业发展,可以很好的留住人才。好处说了那么多,也说说不好的地方,不好的地方是公司这种扩张性业务体外培育未来肯定是又要装回上市公司套现的,确实对股东有点不公平,第二个就是目前估值确实也有点高,接近50倍的动态市盈率和12.4的PB有点让人望而却步,呵呵。不过纵观符合符合未来方向的,几个比较好的医药公司估值也都不低,市场大概是有效的,只能等等看有没有比较好的价格。

本文首发于微信公众号:萝卜投研。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

点击查看原文

相关链接